Cuatro años han pasado desde el estallido de la pandemia del Covid-19. Y, si bien en muchos aspectos la pandemia ya es parte del pasado, aún quedan ciertoscoletazos económicos.
Las estrictas cuarentenas generaron una abrupta caída de la actividad económica, que, en magnitud, superaron a la Crisis Financiera Global (2008) o cualquier otra recesión vista en Estados Unidos desde la Gran Depresión (1929).
Para evitar que estas caídas evolucionen de transitorias a permanentes, los gobiernos impulsaron paquetes de estímulo fiscal a la vez que los Bancos Centrales llevaron adelante políticas monetarias expansivas. Concretamente, en Estados Unidos se aprobaron 3 paquetes fiscales por un total de 25% del GDP, mientras que la FED llevó nuevamente la tasa de política monetaria al rango entre 0% y 0.25% YTM -conocido como ZIRP o Zero Interest Rate Policy- y un nuevo Quantitative Easing -el QE4 que, en magnitud, casi que duplicó a los tres anteriores juntos-.
Podríamos decir que las economías experimentaron una fuerte recuperación en forma de “V” gracias, en parte, a la rápida y contundente respuesta de los diversos gobiernos y Bancos Centrales. Hoy, cuatro años después del comienzo de la pandemia, casi todos los principales países del mundo muestran un crecimiento económico respecto de los niveles que evidenciaban en diciembre de 2019, pero todo en economía tiene un costo.
A mediados de 2021 empezó a manifestarse uno de esos costos: la inflación. En junio de 2021, la inflación CPI interanual se situó en 5%. Un año después, la inflación interanual CPI en Estados Unidos se ubicó en 9%, el valor más alto desde principios de la década de 1980. Este fenómeno se repitió en la amplia mayoría de los países desarrollados y emergentes con las tasas de inflación más altas de los últimos 30 o 40 años -exceptuando, principalmente, aquellos países que ya evidenciaban problemas inflacionarios previo a la pandemia-.
Por aquel entonces, las discusiones giraban en torno a si la suba inflacionaria era transitoria o si había características que le darían cierta persistencia. A la luz de los resultados, uno podría afirmar que la discusión la ganaron aquellos que veían mayor persistencia porque incluso hoy, 2 años después de aquellos máximos, estamos viendo que en Estados Unidos la inflación está por arriba del objetivo de la Reserva Federal -la inflación interanual PCE Núcleo de febrero se ubicó en 2.8%, mientras que el objetivo de la FED es de 2.0%- y acelerando levemente.
Así como los Bancos Centrales respondieron con políticas monetarias expansivas cuando comenzó la pandemia, tuvieron que empezar un nuevo ciclo de suba de tasas para contrarrestar el alza inflacionaria. Y como todo lo observado post pandemia, los movimientos fueron de los más bruscos en mucho tiempo. Por ejemplo, la Reserva Federal subió el rango de la tasa de política monetaria en 525 bps en 16 meses, la suba de tasas más rápida de los últimos 40 años.
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RECALCULANDO. El titular de la Reserva Federal, Jerome Powell, había señalado una nueva suba del costo del dinero, pero la quiebra del SVB lo obliga a poner en revisión esa idea.
Como consecuencia de esta rápida suba de tasas y las elevadas valuaciones, los activos financieros tuvieron uno de los peores años de su historia en términos de retornos. El típico portafolio de inversión 60/40 (portafolio que invierte el 60% de su patrimonio en acciones y 40% en Renta Fija) tuvo en Estados Unidos su peor performance de los últimos 60 años (último registro de datos para comparar).
La pandemia, para bien o para mal, sincronizó los ciclos económicos a nivel global. Y si bien hoy se observan divergencias en materia de crecimiento económico -mientras que Estados Unidos creció a tasas de 4.9% y 3.2% trimestral anualizado en los últimos dos trimestres de 2023, en Alemania el crecimiento fue de 0.0% y -1.1%, en Japón -3.1% y -1.1%, y en China 4.9% y 5.7% respectivamente-, los Bancos Centrales, en materia de política monetaria, siguen alineados. Y la amplia mayoría de ellos está en vías de comenzar un sendero de normalización.
¿Qué implica esa normalización? Principalmente dos cosas. Por un lado, comenzar un nuevo ciclo de baja de tasas para llevar la tasa de referencia hacia los niveles que los miembros de los Bancos Centrales consideran el rango de equilibrio de largo plazo -en el caso de la FED ello implica llevar la tasa al rango entre 2.50% y 2.75% YTM-. Por otro lado, continuar con el denominado Quantitative Tightening que consiste en achicar la hoja de balance para absorber parte de la liquidez excedente.
Si bien la FED está postergando el comienzo de la baja de tasas –dado que la inflación está mostrando una leve aceleración y persistencia-, sus miembros están confiados que dicho ciclo comenzará en algún momento del 2024. En ese sentido, el Banco Central de Suiza -SNB o Swiss National Bank- fue el primero de los Bancos Centrales del G10 en comenzar a bajar o “normalizar” su tasa. Paradójicamente, para el caso de Japón y contrario a los demás Bancos Centrales, normalizar la política monetaria implica subir la tasa -proceso que ha comenzado en la última reunión donde el Banco Central de Japón decidió subir la tasa de referencia por primera vez desde 2007-.
Hoy, tras el fuerte ciclo de suba de tasas a nivel global, la Renta Fija en general vuelve a ofrecer rendimientos que no se veían desde hacía mucho tiempo. Por citar un ejemplo, los Treasuries de Estados Unidos con vencimiento a 10 años rinden alrededor de 4.20% (YTM). Estos mismos instrumentos ofrecían rendimientos entre 2018 y 2019 que oscilaban entre 2.0% y 3.2% (YTM). Más aún, en octubre de 2023, el rendimiento de estos títulos se ubicó arriba de 5.0% (YTM), el nivel más alto desde 2007.
Estos niveles de rendimientos combinado con un ciclo de política monetaria que en el horizonte comenzaría un ciclo de baja de tasas dotan a la Renta Fija de un gran atractivo relativo.
Pero lo cierto es que la economía de Estados Unidos se expande a tasas altas, que podríamos estar presenciando el comienzo de una nueva revolución productiva de la mano de la inteligencia artificial y que estamos evidenciando cambios demográficos -menor crecimiento poblacional y mayor expectativa de vida- que, como lo han mencionado varios referentes económicos a nivel global, podrían dejarnos tasas de interés más altas por más tiempo.
Por lo pronto, la Renta Fija ha vuelto al centro de la escena y esto es una gran noticia. Lo es porque mejora el atributo de diversificación en los portafolios de inversión. Y porque a quienes nos apasionan las finanzas, nos da mucho más espacio para explorar y analizar.
CFA y Fund Manager de Schroders Argentina.
